编辑《证券时报》 曹晨

　　*ST金科(000656)作为曾经跻身全国TOP20的标杆房地产企业，成为首家进入重组程序的大型房地产上市公司。自2024年4月*ST金科破产重组被法院受理以来，其进程一直备受市场关注。

　　最近，*ST金科宣布，产品设备联盟被确认为公司的重组投资者。11月28日，*ST金科最新回应称，公司将与战略投资者一起重建新的商业模式，同时通过司法重组解决债务清算风险，并有信心将公司重组为房地产行业的风险解决模式。

　　*ST金科的重组案例有望为危险房地产企业探索一条新的化解风险的途径。

　　《证券时报》编辑通过多次采访了解到，房地产企业的风险解决方案主要包括债务重组、反向混合改革、破产重组等。破产重组有助于房地产企业改善资产结构和商业模式，通过债转股、债务延期等方式无法从根本上解决房地产企业的经营转型问题。一方面，战争投资资金支持可以更有效地减少房地产企业的负债；另一方面，在产业资本的支持下，房地产企业可以加快转型，建立新的发展模式。

　　“金科的重组不仅标志着危险房地产企业可以通过法治和证券化解决债务问题，而且为市场化和法治提供了新的模式。”吉林大学经济学院高级重组投资者兼职教授游念东告诉《证券时报》编辑。

　　回应重组过程

　　11月28日，在重庆上市公司协会举办的“2024年投资者在线集体接待日”活动中，*ST金科高管详细回应了外界关注的司法重组进展。

　　“在司法重组的情况下，一方面可以通过债转股、剥离资产债务、延长债务、降息等方式全面优化资产债务结构，降低资产负债率；另一方面，由于风险基本通过司法程序解决，后续恢复正常经营和新业务发展的资金主要是：确保小额债务偿还和交付资金缺口，留下足够的新发展资金，促进新金科的转型发展。*ST金科相关负责人在谈到重组对公司的意义时表示。

　　债务重组是解决当前问题房地产企业风险的主要途径。此前，许多房地产企业通过债务重组实现了延期，因此*ST金科选择重组解决债务问题引起了市场的广泛关注。

　　对此，*ST金科表示，受各种因素影响，自2021下半年以来，私营房地产公司一直存在流动性风险，金科未能幸免；然而，金科意识到，单纯的债务延期或协议重组很难解决诉讼查封、流动性和资产持续侵蚀的风险，因此无法引入增量资金和重塑商业模式。只有通过司法重组，优化债务结构和项目质量，剥离低效、低质量资产，引进新的工业投资者，引进增量资本和资源投资，才能完全解决整体风险。

　　“国家大型民营房地产公司的风险解决类似于*ST金科的规模没有先例可循。*ST金科项目分布广泛，债权人多，结构多样化。鉴于房地产行业的特殊性，司法重组的每一步都是摸着石头过河。近两年来，*ST金科经历了较长的重组准备期。”

　　4月22日正式受理重组后，在管理人、中介机构的支持和法院的监督下，*ST金科完成了一系列高度复杂的工作，如组织债权申报审查、召开第一次债权人会议、重组投资者招聘选拔、司法审计评估等。

　　“目前，公司的重组取得了分阶段的成果，并确认了产品和设备联合体中选择的重组投资者。产品和设备联合体已分别出具了超额银行存单或产业投资份额和金融投资份额的资产证明。接下来，公司和重庆金科将尽快与选定的重组投资者协商重组投资协议等相关文件。”*ST金科说。

　　参与产业资本

　　“公司将通过司法重组解决债务清算风险，与战略投资者共同构建新的商业模式，加快从重资产开发向重要模式的转变；从销售企业到租赁和销售模式；从新房市场到增加存款模式。”*ST金科表示。

　　最近确定的*ST金科重组战略投资者的产业背景也引起了市场的关注。

　　11月22日晚，*ST金科宣布确认上海产品设备管理咨询有限公司、北京天娇绿园房地产开发有限公司联合体为公司和重庆金科选定的重组投资者。当天重组投资者选拔会议结束后，经理已向产品设备联合体发出选拔通知。

　　关于重组投资者的选择，*ST金科强调，公司重组不仅是为了解决债务问题，而且通过司法重组引进强大的战略投资者，在解决债务风险的基础上，为公司未来的可持续经营和良性发展带来增量资本和资源支持。

　　游念东认为，房地产企业重组的重要安排之一是“保交楼”。“大股东不应该承担这项工作，因为要求一个无法偿还旧债的股东再次出资进行新的投资，这在法律上是不合理的。所以，必须引进新的重组战略投资者——可以是单个投资者，也可以是联合体。对于危险房地产企业，引进具有产业优势的战略投资者参与重组的优势在于，他们可以利用这些投资者的产业地位、品牌和资源，更有效地解决被重组房地产企业的问题。”

　　根据投资者背景，上海产品管理咨询有限公司上层股东为北京产品管理咨询有限公司，持股比例为100%。后者成立于2020年1月，是万通集团创始人之一冯仑担任董事长的资产管理机构。数据显示，自2016年以来，玉峰集团已转型为房地产后开发时代，重点关注大型健康产业，投资、开发、运营和管理房地产。

　　“作为投资的领导者，马卫华和冯伦分别担任著名董事长和创始人，在各自领域拥有丰富的资源和影响力。未来，联合体中还将有其他多元化的成员组成和全方位的资源组合，这将赋予新金科整合资源的能力。”*ST金科也回应说。

　　谈到工业资本参与的重组，中国指数研究所企业研究总监刘水告诉《证券时报》，工业资本参与的重组有助于房地产企业更彻底地减少债务，促进房地产企业向新发展模式的转型。

　　新的风险化解路径

　　行业认为，*ST金科重组取得重大进展对行业具有重要意义，或为危险房地产企业解决风险提供新途径。

　　“目前，房地产企业的风险清算方式包括债务重组、反向混合改革、破产重组等。债务重组和反向混合改革只能在一定程度上影响公司，破产重组可以使公司完全“改变”。债务重组只能在一定程度上解决债务问题。公司重组不仅可以解决债务问题，还可以解决资产结构和商业模式的问题。”刘水告诉《证券时报》的编辑。

　　在游念东看来，*ST金科的重组对a股房地产企业具有重要意义，为如何通过市场化和法治化解决企业困境、确保项目交付提供了一个例子。

　　“以前没有a股房地产企业重组的先例，主要原因是地方政府、监管机构和法院关注不同的重点，不容易找到维护各方利益的最大公约：地方政府关心建筑，监管机构关心一个非常具体的细节——重组可以反映中小型投资者投资利益的保护，法院将更加关注重组计划（计划）的可执行性，即法院最担心的是，重组计划的执行不能最终被迫返还破产清算。游念东说。

　　事实上，在正式受理之前，上市公司的重组申请必须满足多个条件。

　　游念东告诉编辑，上市公司需要首先采取政府联动程序，同时判断风险和机会主要是地方政府，这涉及专业信息对称，以及地方政府如何评价困难房地产企业的重组价值，因为*ST金科等房地产企业重组相对困难，触摸全身，真的需要政府敢于下定决心，管理者努力工作，债权人充分理解多个基础，这就是为什么*ST金科能够成为第一家进入重组程序的大型房地产企业。

　　*ST金科在最新的投资者交流活动中表示：“公司有信心在法院和管理人员的指导下重组金科，成为房地产行业风险化解的典范，有望成为国内大型房地产上市公司摆脱困境、重生的标杆。”。

　　房地产企业风险清算加快

　　值得一提的是，除了*ST金科，许多房地产企业在解决债务问题方面取得了新的进展，这也在一定程度上反映了房地产行业的风险正在加速清算。

　　徐汇控股集团于11月28日发布公告，披露海外债务重组的最新进展。根据公告，截至一般重组支持协议费的截止日期（即2024年11月27日），持有适用债务总额约87.36%的债权人已正式签署或加入重组支持协议。根据公告，公司将继续按照重组支持协议和条款，尽最大努力与其顾问和所有持股人合作，促进建议重组的实施。

　　11月22日，华夏幸福宣布，截至公告日，根据《债务重组协议》，已完成信托债务偿还交易的金额为110.21亿元，建设信托受益人相关信托受益权份额的变更登记仍在进行中。同时，根据《债务重组协议》，金融债权人拒绝作为交易对手参与信托债务偿还交易的信托债务偿还金额约为10.74亿元。

　　11月中旬，融创中国还披露了债务重组的最新进展。根据公告，鉴于融创房地产的整体经营状况，融创房地产计划初步计划为债券持有人提供四种选择：现金要约收购、股票及/或股票经济收益权兑现、资本债券偿还和全额长期。相关选项按接受债券本金总额计算超过100亿元。

　　根据中指研究所的数据，2024年第三季度，多家房地产企业披露了海外债务重组计划的初步框架，或获得了部分债权人的支持。截至目前，据不完全统计，R&F、融创、奥园、禹州等少数房地产企业已基本完成国内外债券重组或展期。此外，龙光、花样年、时代、碧桂园等房地产企业基本完成国内债券展期，华夏幸福、当代、绿地、中梁等房地产企业基本完成国外债券展期或重组。

　　“虽然许多房地产企业的债务重组取得了进展，但仍然面临许多困难。房地产企业的风险清算更多地取决于政策支持和市场变化。政策要进一步加大对房地产市场的支持力度，停止下跌，提振行业发展信心，房地产企业的销售和融资将继续改善，有利于解决债务，吸引机构投资，进而解决房地产企业的风险。”刘水说。

　　具体来说，刘水建议政策应大力支持房地产企业的风险清理，相关部门应加快制定风险处置原则、处置方法、支持政策措施等系统的房地产企业风险解决方案。对问题房地产企业进行可持续经营评估，识别问题房地产企业的风险原因，剥离不良资产，支持债务重组，注入国有资产补充资本，增强信用，恢复经营。