编辑《证券时报》 王军

　　近年来，随着资本市场的不断发展和监管政策的逐步放宽，并购支付工具也呈现出日益丰富和多样化的趋势。

　　其中，既有“股性”又有“债性”、有针对性的可转换债券，可以提供更灵活的游戏机制，受到越来越多上市公司的青睐。据《证券时报》编辑梳理，自思瑞浦成为上市公司向特定对象发行可转换公司债券购买资产规则（以下简称定向可转换债券重组规则）以来，A股首次注册可转换债券为支付工具并购重组案例，中国电力、景丰明源、富乐德等上市公司宣布，计划发行可转换债券作为并购重组支付方式，收购相关目标。

　　一些市场分析师告诉《证券时报》，上市公司可以通过发行有针对性的可转换债券来降低现金支付压力，特别是在大规模并购中，现金支付可能会对企业的现金流产生很大的影响。定向可转换债券允许交易对手在未来股价上涨时选择转换股票以获得股票收益；当股价下跌时，你可以选择持有债券以获得固定的本息回报。这种灵活性有助于缓解双方的差异，提高并购的成功率。

　　多家公司

　　选择定向可转债重组

　　自9月24日“并购六条”发布以来，近期并购重组案例增多，其中不乏以定向可转债为支付对价的案例。

　　11月9日，中国电力宣布，公司计划通过发行可转换公司债券和支付现金，向中国船舶工业集团有限公司购买中国船舶柴油机有限公司16.51%的股权，并向不超过35名特定投资者发行可转换公司债券，筹集配套资金。

　　此前，思瑞浦、晶丰明源、富乐德等上市公司已发布公告，计划发行可转换债券作为并购重组的支付方式。其中，思瑞浦是《定向可转换债券重组规则》发布后，a股首单注册的以可转换债券为支付工具的并购案例。公司计划通过发行可转换公司债券和支付现金购买创新微100.00%股权，最终交易价格为10.6亿元，其中可转换债券支付部分为3.83亿元。

　　晶丰明源和富乐德也在不久的将来发布了相关公告。根据晶丰明源的公告，公司计划通过发行股份、发行有针对性的可转换公司债券和支付现金来购买易冲科技控制权，并计划筹集配套资金。根据富乐德的公告，该公司计划向上海申和投资有限公司和其他交易对手发行股份，并可转换公司债券购买其100%富乐华半导体股份。

　　近年来，由于政策支持、融资环境便利、交易谈判灵活性增加、股东股权稀释风险降低，以定向可转换债券作为支付对价的并购重组案例增加。安爵资产董事长刘燕在接受《证券时报》编辑采访时指出，可转换债券在转换前反映为公司负债，不会立即稀释股权。只有当投资者选择将可转换债券转换为股票时，股权才会被稀释，这给了原股东一定的缓冲时间，使公司的股权结构变化相对温和。

　　在资金使用方面，刘岩说：“固定增长募集的资金通常有明确的使用限制，监管部门对固定增长资金的投资方向有严格的监管。可转换债券募集的资金使用相对灵活。公司可以根据实际情况在一定范围内调整资金使用方向，这更有利于公司应对市场变化和业务发展的需要。”。

　　发行可转换债券并购也可以降低交易风险。33度资本基金经理程靓认为，当公司价格下跌时，可转换债券反映为债务。即使股价大幅下跌，持有定向可转换债券的一方也可能获得稳定的股息回报。此外，发行可转换债券并购还可以增加谈判的灵活性，为并购交易提供更灵活的利益博弈机制。

　　并购重组

　　支付工具继续丰富

　　传统的支付方式主要包括现金支付和股份支付。然而，随着市场的不断发展和企业需求的多样化，这些传统的支付方式已经难以满足所有并购交易的需求。近年来，监管机构不断优化并购市场化机制，出台了丰富并购支付工具的一系列政策措施。

　　2023年11月，中国证监会发布了《定向可转换债券重组规则》，明确了适用原则、发行条件、定价和锁定，旨在进一步支持上市公司以定向可转换债券为支付工具进行重组，投入优质资产，提高上市公司质量。

　　9月24日，《并购六条》明确提出，鼓励上市公司全面利用股份、定向可转换债券、现金等支付工具实施并购，提高交易弹性。建立股份重组对价分期付款机制，试点配套募集资金储架发行制度。

　　与其他融资方式相比，定向可转债具有诸多优势。排网财富理财规划师曾衡伟告诉《证券时报》，定向可转换债券融资的优势在于，一方面，定向可转换债券的票面利率通常低于普通债券，融资成本相对较低；另一方面，定向可转换债券既有“股票性”又有“债券性”，为交易双方提供了更灵活的游戏空间。此外，上市公司在发行有针对性的可转换债券购买资产时，不需要立即支付大量现金，这可以缓解公司的现金流压力。

　　除定向可转换债券外，发行优先股并购也是政策鼓励方向。今年10月，深圳市委金融办公室发布了《深圳市促进风险投资高质量发展行动计划》（2024-2026）（公开草案），指导上市公司、“20+8”产业链主要企业综合利用股份、可转换债券、现金等支付工具、分期付款交易对价、分期付款支持融资，围绕产业链产业并购投资的关键环节，或以转型升级为目标进行跨行业并购，有助于加强链条，提高关键技术水平。支持深圳证券交易所试点发行优先股作为并购支付工具。

　　优先股是指优先分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理的股票。优先股既有股票又有债务，既有股票又有债务的特点，但也不同于普通股和债券。

　　光大证券研究指出，优先股持有人为公司股东，部分优先股股东有权出席股东大会参加表决。与普通股不同，优先股优于普通股分配公司的利润和剩余财产，且优先收取股息，投资风险相对较小。此外，优先股类似于债券，具有“票面股息率”。股息率可以是固定的，也可以是浮动股息率。公司章程中应明确票面股息率。与债券不同，优先股反映了投资关系，而不是债务关系。因此，优先股持有人在公司利润和剩余财产分配方面优于债权人。

　　为市场注入新的活力

　　并购重组作为资本市场优化资源配置的重要手段，对激发市场活力、促进产业转型升级具有重要作用。一系列相关政策的出台和实施为市场注入了新的活力，促进了经济的可持续健康发展。

　　通过并购，企业可以快速吸收稀缺的技术和市场资源，增强市场地位，提升企业价值，实现利润扩张和估值重建。创始人证券研究指出，在传统产业结构调整和高质量经济发展的指导下，新经济的优势产业与战略性新兴产业相互整合，并购政策目标不仅局限于传统经济产能过剩和供给侧改革的范围。并购的推动将进一步引领优质资产的正确定价。近年来，新质量生产力是并购的主战场，科技企业的估值有望进一步重塑。

　　在此过程中，并购支付工具的不断丰富，将提高并购效率和成功率，为市场注入新的活力。刘燕认为，随着资本市场的不断发展和并购活动的日益活跃，越来越多的上市公司可能会选择发行可转换债券进行并购，市场需求的增加将促进可转换债券并购市场规模的不断扩大。

　　然而，刘燕也提醒市场参与者，可转换债券的价值与目标公司的股价密切相关。在并购交易中，如果目标公司的股价波动较大，将直接影响可转换债券的可转换价值。例如，当股价下跌时，可转换债券的转换价值也会下降，这可能会降低投资者的转换意愿，更倾向于持有债券等待到期付款，从而使公司面临更大的偿还压力。此时，如果公司基本面较差，甚至可能影响可转换债券本息的及时偿还，造成违约风险。

　　同时，可转换债券作为一种债券，其价格受市场利率变化的影响。当市场利率上升时，可转换债券的固定利率变得相对没有吸引力，其债券价值将下降。当市场交易活动较低时，投资者可能很难快速出售可转换债券。